WIND数据显示，上证综指周涨幅为-12%，主动偏股基金周收益率中值为-8.6%，与中证1000和整个A股的-3.1%(-0.6%)明显不同。我们在1.10中报道了“非典型激动，宽度的减少意味着什么？”谈到“指数上涨+个股下跌”的背离情况不可持续，也转而说“指数下跌+个股稳定”。

与名义利率相比，全球DDM模型在两个方面没有明显恶化，短期边际变化对美国实际利率的影响更大。从去年8月开始，美债10年期国债收益率已经触底，而近期的上升斜率也出现了陡峭的上升，这主要是由疫情控制和美国新一轮财政刺激引发的实际利率上升所推动。压力测试带来了两个变化：“疫苗交易”令投资者对远端现金流“确定溢价”的需求下降；“美实际利率上升”令全球局部过热的板块估值受到挤压。

就像我们在2.24次扩散升级中所说的“A股微观结构出了问题”一样，“微观结构的恶化”也反映了市场对局部市场预期过于一致，且市场上最乐观的筹码已经进场，估值分化指数、A股个股成交热度、基金配置集中度达到极值等因素的证明，当最乐观的投资者进场时，股价会受到利空和利空敏感的影响，因此这周热门股的大幅调整并不够充分。

与之前顶部不同的是，A股部分高估，整体不贵。历史上四次成交前5%股票的比例(50%)接近极值，都带来了牛熊转换或风格转换，目前A股非金融剔除了A股漂亮150估值并不高，而且经济修复将使A股更广泛的顺周期行业和中小市值企业的业绩改善受益，大概率指向风格转换而非牛熊转换，“扩散升级”的市值下沉，行业扩散。

世界范围内的DDM两端变化不大，但美债实际利率上升暴露出全球微观结构恶化的问题。成交量前5%的股票触及其历史最高点，共有4只股票，指向牛熊转换或风格转换，目前A股局部过热而非整体高估，且「经济修复」和「政策不急转」的组合，令更广泛的顺周期行业和中小市值公司受益，因此是风格转换而非牛熊转换。推荐使用调整型配置“第三波顺周期”行情：1.顺周期与科技(有色金属/化工/半导体/面板)“提价”主线；2.人少+业绩预期改善的大金融板块(银行、保险);3.主题碳中性。